美图凭什么估值50亿美元？马化腾的用户和马云的女人

近日，创业8年的美图正式向港交所提交IPO申请，业界传闻此次美图拟募资10亿美金，估值或将达50亿美元，将成为今年仅次于Line的全球第二大技术类IPO，也将成为港股中仅次于腾讯的第二大互联网公司。如果按照50亿美金的估值来算，美图上市之后也将成为中国仅次于BAT、京东、网易、携程、微博、唯品会、58之后最大的互联网上市公司，与优酷土豆和新浪网一个量级，位居TOP10。

然而，一些媒体指出，美图前三年连年亏损，亏损额高达63亿元，《华尔街日报》更是由此指出美图公司估值50亿美元“太虚高”。美图这家以“美”为本的公司想要成为中国互联网TOP10，似乎有些让人难以置信。在我看来美图能实现这一点，核心在于其拥有两点：马化腾的用户、马云的女人。

美图是亏了，但只有11.38亿元

互联网公司因商业模式特殊性，亏损上市已是家常便饭。京东十多年不盈利依然得以成功上市，市值一度超过500亿美金，明星企业特斯拉在2010年6月上市前一个季度亏损额高达2950万美元，在IPO之后通过募集的资金快速扩张，现已成电动车翘楚。因此，亏损与否并不难衡量一家公司的估值，如果亏损能换来持续、长远发展，且盈利日期能被预见，亏损反而可以证明企业的价值和潜力。

因此，亏损与否不是我们衡量美图价值的依据。且其实际亏损并没有媒体报道的那么夸张。其招股书显示，如果不考虑可转换可赎回优先股公允价值亏损，媒体自开业以来的8年中，只亏损了11.38亿，换算成美元，大概只有1.7亿。“可转换优先股公允价值变动”是指前期各轮投资股东将会兑现的回报收益，这只是按照港交所要求的国际会计准则（IFRS）的会计处理，上市前估值越高，这部分“亏损”越高，上市之后的第一个财年，这部分亏损将会消失，如果按照美国会计准则（US GAAP），美图就没有这部分亏损。所以，美图每年平均亏损约为4亿元，在10亿用户规模、且大力投资硬件的互联网公司中，实属正常水平。参考系是Uber，其在过去半年时间亏损额就高达12.7亿美元。

且相对于京东、特斯拉而言，美图盈利预期更清晰。京东上市至今依然未实现规模盈利，特斯拉在短暂盈利之后又迎来连续13个季度亏损。一家投行机构根据美图当前营收预测，美图有望在2017年规模盈利，2018年实现净利润16.7亿(约2.6亿美元)。京东、特斯拉和Uber需要在物流仓储、汽车和能源研发、司机补贴上大规模投入，美图在手机之后，并无持续的大规模投资需求，且有很容易变现的业务特性，其在可见的未来盈利并不难。

马化腾的用户、马云的女人

认为美图估值虚高的媒体对其业务存在误读，以《华尔街日报》为例，其认为美图用户基数可能远低于5亿，因为旗下大量App有所重叠，这绝对是误读，因为招股书中公布的11亿，实际上是排重后的数据，指的是覆盖的独立设备数，也就是说如果你的iPhone里，有美图秀秀、美颜相机、美拍，或者美图全套的23个App，那么也只记录1台设备，所以11亿是非常实打实的数据，如果没排重数据会更庞大。《华尔街日报》报道中，还说由于美图旗下App是工具，很容易被腾讯等替换，还有，工具很难盈利，美图主要收入是靠手机销售。在笔者看来，这些逻辑也是错误的。

第一，美图的路线跟腾讯很像，即“马化腾的用户”。

中国最有名的三家互联网公司是BAT。百度是流量驱动、阿里是商家驱动，腾讯则是用户驱。腾讯从QQ出发，不断建立起统一且牢固的用户ID体系，进而在其社交帝国中不断加载更多服务，比如游戏业务、门户业务这两只今天的现金牛，还有核心产品微信，均是基于已有用户衍伸而来。今天腾讯已占据互联网半边天，市值超越阿里巴巴成为中国第一科技公司，现在其还在将其用户能力“外输”，帮助点评、滴滴、京东等形成优势。除了延展业务之外，腾讯还围绕用户探索出包括会员、游戏、广告、支付在内的诸多变现模式。

美图最初起家业务是美图秀秀这款工具，工具没有社交或内容型业务更具粘性是事实，用户用完即走，且正如《华尔街日报》所言，可替代性强。然而，美图模仿腾讯的路线，已基于美图秀秀的用户延展出大量新业务，既有美颜相机、潮自拍等工具矩阵，也有美拍这一结合社区和视频内容的平台，且美拍MAU已达到1.41亿，超过美图秀秀的1.03亿和美颜相机的1.13亿，还有美图手机为主的智能硬件业务，因此，说美图是一家工具公司并不准确，且如果真能轻易替换，腾讯早行动了。

在变现上，美图同样是参考腾讯，其基于用户探索不同商业模式，前期主要是广告，现在则依赖手机，且这只是暂时的。一方面，美图手机跟小米一样，卖手机是为了获取和捆绑用户，小米在达到1亿MIUI用户之后就开始通过游戏、广告、周边硬件等方式创收，美图手机可以也一定会走这条路；另一方面，在线广告和手机销售之后，美图还有许多变现模式没有启动或发力，直播道具、社区电商、手机游戏、精准广告等。

不得不说，相对于腾讯“社交绑用户”来说，美图对用户的捆绑能力弱一些，但美图抓住了用户爱美这一痛点，并已形成品牌，而美图手机、美拍社区的捆绑能力很强，美图用户粘性已成，从数据就能看出。美图的4.46亿MAU在中国仅次于手机QQ、微信和猎豹，超过微博、UC、百度等巨头，UC刚提出年底实现MAU 5亿的目标，美图可能会更早实现。

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并且因为国际化进程较快，美图用户还有较大增长空间。随着中国互联网市场人口红利消失，互联网巨头获取用户增长日益艰难，它们通过国际化去海外寻增长，包括BAT等巨头均已开始将国际化当做重点，工具没有文化特性，不需要依赖太多本地资源，不像O2O、电商一样重运营，借助于AppStore和Google Play的全球分发能力，成为最容易国际化的产品类型，美图的国际化成绩表现很好，截至2016年6月30日，其拥有超过3.7亿海外用户，国际化程度超过UC、WeChat。美图还将加强国际化，相对于聚焦国内市场的巨头而言其用户还有更大的增长空间，且这能帮助美图手机等智能硬件业务打开海外销路，小米、华为等硬件巨头也在加强海外拓展。

庞大、活跃且还在快速增长的用户是美图的基础，且这些用户中还有很多是女性用户。

第二，美图的女性用户居多，即“马云的女人”。

女人的钱更好赚，女性用户每天都在为阿里巴巴贡献源源不断的金钱，唯品会、聚美优品等做女性用户的公司同样表现不俗。美图曾公布其女性用户比例为70%，且超过60%为90后，这些年轻爱美的女性用户拥有强大的消费动力和实力，这让它相对于墨迹、UC、猎豹等工具更容易变现。

美图招股书表示“我们计划利用我们先进的技术及大数据分析能力进一步优化我们的广告基础设施并提供更全面及富有创造性的广告解决方案。”，除了面向女性用户提供广告服务之外，还可面向她们推出类似于时尚电商、美妆电商、智能硬件、个性资讯等服务，进而获取价值。

美图进入中国互联网公司TOP10成大概率事件

美图50亿美元究竟是不是虚高？按照4.46亿MAU来算，每个月活跃用户值11美元，在行业算正常水平，今年最大IPO案LINE，MAU仅为2.18亿，市值却高达87亿美元，这样看拥有4.46亿MAU，仅次于腾讯、微博的美图估值50亿美金并不算贵。且工具矩阵衍伸出来的新业务每一项都可单独估值，以美拍为例，其在直播中属于第一阵营，这是中国眼下的“风口”，斗鱼直播近日完成15亿元C轮融资估值超过10亿美元，它没有美拍用户多，且局限于游戏而美拍是综合直播。还有，陌陌第二季度财报显示，做了三个季度的直播营收为5790万美元，占比已达到58%，这助推其市值突破33亿美元。微博在押注视频与直播之后，市值首次突破100亿美元。聚焦短视频+直播且处于第一阵营的美拍值多少钱？

将智能硬件业务单独估值也会十分可观，销量与美图手机均为百万级的锤子手机便有近5亿美金，但美图手机市场定位更加清晰，市场前景更好，竞争压力更低，还能与美图互联网业务协作，估值必将超过5亿美金，或在10亿美金级。除了硬件、美拍（直播+视频）和工具之外，美图未来还可延展到更具钱景的社区电商等领域，且正在加快海外步伐，这样算美图估值50亿一点都不虚高了。